Al Gores bekvemme sandhed

Kan Al Gores investeringshemmeligheder redde planeten, omstyrte kapitalismen og forblive indbringende? Den tidligere vicepræsident har skabt økonomisk succes for sin investeringsvirksomhed. Hans håb er at udvikle en helt ny form for kapitalisme.

»Da jeg forlod jobbet som vicepræsident i 2001, vidste jeg faktisk ikke hvad jeg skulle gøre med resten af mit liv,« fortæller Al Gore mig i sommer på sit kontor i Nashville. »Jeg havde haft en plan,« siger han med et oprigtigt smil og uden nogen tegn på en grimasse, »men… den blev ikke til noget!« Efter dette »skift«, det langtrukne præsidentvalg i 2000, hvor han vandt folkets stemme men ikke højesterettens, befandt Gore sig for første gang i sit voksne liv uden et åbenlyst næste move.

Han var 52 år gammel, to år yngre end præsident Obama er nu. Han havde ikke arbejdet uden for regeringsregi i årtier, og selv hvis han personligt kunne komme sig over en historisk og bitter skuffelse, der for mange andre ville have været en uoverkommelig opgave, skulle han stadigvæk beslutte, hvordan han ville tilbringe de kommende år.

Karriere efter politik

Nogle af de ting, han besluttede sig for at gøre, kender de fleste af os til. Han skabte forbindelser til den tids førende teknologifirmaer, Google og Apple. Sammen med en partner lancerede han i 2005 Current TV, som blev solgt til Al-Jazeera i 2013 for flere hundrede millioner dollars. Gennem hele sit politiske liv var han fattig i forhold til mange andre senatorer; nu er han rig set i forhold til enhver målestok. Da han stillede op som præsidentkandidat, var Gores samlede formue, ifølge offentliggjorte dokumenter, på mellem en og to millioner dollars.

Gore bad mig om ikke at diskutere sin personlige økonomi med ham, men hans formue anslås i dag til flere hundrede millioner. Han var den bedst kendte amerikanske politiker, der tidligt i forløbet, i en tale i Californien i september 2002, advarede imod den forestående invasion af Irak.

Hans første bog om klimaforandringer, En ubekvem sandhed, toppede de internationale bestsellerlister. Filmversionen vandt to Oscars, lydbogen vandt en Grammy, og i 2007 modtog Gore Nobelprisen for sit klimaarbejde.

Fordeling af tid

Gore er stadig involveret i de fleste af disse initiativer. Han er partner i venturekapital-firmaet Kleiner Perkins i Silicon Valley, og han er medlem af Apples bestyrelse. Han har grundlagt og arbejder som bestyrelsesformand for interesseorganisationen Climate Reality Project, han rejser konstant for at holde taler, og han har udgivet flere bøger siden En ubekvem sandhed, deriblandt bestselleren Angrebet på fornuften.

Jeg spurgte ham, hvordan han fordeler sin tid mellem de forskellige projekter. »Sandsynligvis lidt mere end halvdelen går til Climate Reality, og den anden halvdel til andre forpligtigelser. Og så endnu en halvdel til Generation.« Den tredje ‘halvdel’, som Gore nævner, går til Generation Investment Management, et firma der oftest ikke bliver nævnt i presseomtalen af Gore, men som han selv siger er mindst lige så ambitiøst som hans andre foretagender.

Firmaet Generation

Den mest overordnede måde at beskrive dette initiativ, er som et eksempel på en ny version af kapitalismen, der søger at forskyde incitamentet for finans- og forretningsforetagender i retning af reducerede miljømæssige, sociale, politiske og langsigtede økonomiske problemer, skabt af ubæredygtige forretningsmetoder. I praktisk forstand betyder det, at Gore og hans kollegaer på Generation har opnået det teoretisk uopnåelige: Ved at følge en miljøbevidst ‘bæredygtig’ investeringsmodel, i en darwinistisk  og konkurrencepræget international finansverden, har de i løbet af det sidste årti skabt større indtjening, end langt de fleste af de investorer, der har fulgt en direkte profitmodel, uden hensyn til miljømæssige og sociale omkostninger.

Deres eksempel har nogle åbenlyse begrænsninger: Det er baseret alene på et enkelt firmas succes. Et firma som igennem en tiårig periode har administreret investeringer på et meget begrænset niveau, i forhold til branchen som sådan. I øjeblikket er Generation samlet ansvarlig for investeringer for omkring 12 milliarder dollars, primært i form a pensionskasser og andre institutionelle investorer, hvoraf halvdelen er fra USA og den anden halvdel fra resten af verden.

Til sammenligning er den samlede investeringsportefølje hos Blackrock, verdens største investeringsmanagement firma, omkring 5 trillioner dollars, eller 400 gange større.

Stabilt højt udbytte

I løbet af den omskiftelige periode fra sommeren 2005 til juni sidste år, rapporterede MSCI World Index – en bredt accepteret målestok for, hvordan de globale aktiemarkeder klarer sig – en gennemsnitlig årlig vækstrate på 7 procent. Ifølge Mercer, en velanset Londonbaseret analysevirksomhed, havde de globale investeringsmanagers, der var inkluderet i virksomhedens analyser en gennemsnitlige indtjening, eksklusive gebyrer, på 7.7 procent.

Det betød, at efter alle gebyrer var betalt – i gennemsnit omkring 70 basispoint (eller syv tiendedel af 1 procent,) – så fulgte den gevinst, som en gennemsnitlig professionel investeringsmanager kunne generere, knap nok med de billigere traditionelle passive indeksinvesteringer. Indeksinvesterende virksomheder, som Vanguard, har i årevis videregivet dette budskab til individuelle investorer (»Det er ikke muligt at vinde over markedet, så hvorfor overhovedet prøve«). Mercer-analysen påpeger at det samme gælder for de store investeringsvirksomheder.

Men ifølge Mercer opnåede Generations globale aktiefond, et gennemsnitligt årligt udbytte på 12.1 procent, eller mere en 500 basis point mere end vækstraten for MSCI Index. Ud af de mere end 200 globale aktiefondmanagers der deltog i undersøgelsen, kom Generations 10 årige gennemsnit ind som nummer 2. Ikke blot havde Generation næsthøjeste udbytte; dens aktiefond var derudover blandt de mest stabile.

Ikke hvem som helst

Gore er mere end villig til at diskutere implikationerne af sin virksomheds resultater. »Jeg ville allerede diskutere det, da vi så udbyttet efter fem år, men mere besindige individer overtalte mig til at vente indtil nu,« fortæller han mig. Men, siger han, han gør det ikke for at tiltrække kunder. Den mindste investering Generation accepterer er 3 millioner dollars, og selv da, må en potentiel investor vise, at deres formueværdi er mange gange større, for at kunne »kvalificere sig.« Desuden er virksomhedens mest succesrige fond lukket for yderligere investeringer.

I stedet fokuserer han og hans kolleger på et smalt publikum i finansverdenen, dem der dirigerer pengestrømmen; og på politiske magthavere, som er dem der regulerer de finansielle systemer. »Det viser sig, at dem der virkelig har indflydelse i et kapitalistisk system, er dem med penge!,« siger Gore. Han håber at Generations succes, kan hjælpe med at skabe fokus på et budskab, som verdens investorer ikke har råd til at ignorere: De kan profitere ved at ændre deres praksis på en måde, der samtidig reducerer de miljømæssige og social problemer, som det moderne kapitalistiske system medfører.

Bæredygtig kapitalisme

»Vi forsøger at argumentere for langsigtet grådighed,« fortæller David Bloom. Blood er senior partner i Generation, og leder af virksomhedens hovedkvarter i London. Formelt fremhæver han og Gore begrebet bæredygtig kapitalisme, hvilket lyder både mere velkendt og mindre hårdkogt, end det jeg antager at være den underliggende ide. Idéen er, at hvis nogle af principperne fra »langsigtede« og »værdibaserede« investeringsmodeller, kan blive udvidet til at inkludere miljømæssige og sociale omkostninger ved forretningsdrift, kan det føre til forbedrede økonomiske resultater, og ikke blot resultater der er »næsten lige så gode« eller »det værd, i lyset af de sociale forbedringer.«

Jeg spurgte David Rubinstein – milliardær, medgrundlægger og en af flere administrerende direktører for kapitalfonden Carlyle Group – hvad han mener om Generations ambitioner og forretningsmodel. »Generelt siger teorien om investeringer, at den største indtjening går til dem, der ikke er bundet af bæredygtighed og andre miljømæssige og sociale hensyn,« siger han. Generations »påstand om at traditionen tager fejl, kan sagtens vise sig at være rigtig; deres resultater taler for sig selv.«

Testmodel er vigtig

»Det er voldsomt ukonventionelt at arbejde ud fra et så gennemgribende bæredygtigt perspektiv,« siger den globale leder for McKinsey, Dominic Barton, da jeg  spørger ham om hans holdning til Generations tilgang. »Det er lykkedes dem at skabe en testmodel for ideen om, at en bred tilgang og fokus på eksternaliteter kan øge værdien for aktionærerne. Mange andre har talt om det, men Generation har gjort det.« Økonomiprofessor på Berkeley Laura Tyson, som er del af Generations ulønnede advisory board kalder Gore og Blood  »ægte pionerer«, fordi de har bevist, at deres investeringsmodel er praktisk anvendelig. »Da de startede projektet, var der ikke mange der troede på, at en bæredygtig strategi kunne resultere i et konkurrencedygtigt udbytte,« fortæller hun mig. »Deres resultater underbygger deres hypotese«.

En lille virksomhed kan ikke alene ændre hele finansverden, og den succes Generation har opnået indtil videre, garanterer ikke virksomhedens succes i fremtiden. Ikke desto mindre har tidligere eksempler på markedssucces – såsom Fidelity’s Peter Lynch fra de tidlige investeringsforenings-dage, Berkshire Hathaways Warren Buffets fokus på langsigtet investering, Yales David Swensen der har tjent penge på ukonventionelle investeringer, Vanguards John Bogles promovering af billigere indeksinvestering – ændret markedstrenden. Generations mål er at skabe et eksempel på en mindre miljømæssig og mindre social destruktiv vej til høj indtjening.

Boblerne kommer

Logikken bag dette argument baserer sig på en antagelse om, at det kapitalistiske system har demonstreret sin overlegenhed i forhold til alle andre systemer – som Gore siger, »har det bevist, at det kan frigøre en større del af det menneskelige potentiale« end noget andet indtjeningssystem – og markeder repræsenterer den mest effektive måde at fordele ressourcer på.

Men problemet er at markederne ofte går for langt, og skaber bobler og krak. Vi så det med den destruktive subprime-ejendomsmarkedskatastrofe i 00’erne. Igennem historien har det globale kapitalistiske system skudt over målet, og har skabt nationale og verdensomspændende kriser. Den økonomiske og industrielle krise i slutningen af 1800-tallet medførte reformer i Amerika (og revolution i Rusland), men der blev aldrig for alvor gennemført reformer i Europa. Den mere omfattende krise i forbindelse med The Great Depression, i 30’erne, resulterede i den moderne velfærdsstat.

Følger vi denne logik, kommer den nuværende kapitalistiske krise til udtryk i de tilbagevendende booms og sammenbrud, i den voksende kløft mellem rig og fattig og i et stadig voksende pres på miljøet. I mange lande, herunder USA, er den overordnede vækst stagneret i løbet af de sidste ti år, og medianindkomsten er faldet, selvom velstanden som sådan er gået op.

Brug for langsigtet blik

I sidste ende relaterer alle disse problemer sig til forfejlede markedssignaler, eller ødelæggende incitamenter i det kapitalistiske system. Siden finanskrisen i 2008 har en række økonomer, ledere og finansfolk påpeget, at stadig mere kortsigtede tidshorisonter er undergravende både for virksomhederne, og for de økonomiske systemer som sådan. I foråret sendte administrerende direktør for BlackRock, Laurence Fink, et brev til 200 administrerende direktører, hvori han advarede om, at de fokuserede alt for meget på kortsigtet profitabilitet og aktiers værdi, i stedet for på deres virksomheders langsigtede overlevelsesevne.

»I gennemsnit sidder en administrerende direktør for en Fortune 500 virksomhed kun i 5 år,« fortæller Fink. »Hvis en fabriksvirksomhed bygger en ny fabrik, varer det sandsynligvis længere end 5 år, før virksomheden har tjent investeringen ind. I medicinalindustrien kan det tage mere end dobbelt så langt tid. Der er et incitament til ikke at geninvestere. Vi ser denne trend år efter år, og det er et kæmpeproblem.« Dominic Barton, der arbejder for McKinsey, har skrevet, eller været med til at skrive, tre indflydelsesrige artikler for Harvard Business Review, om de skadelige konsekvenser af kortsigtet pres.

Ifølge en , Kvartalsrapporter om forventet indtjening, der nu kræves af hovedparten af finansanalytikerene på Wall Street, får virksomhedsledelserne til at overbetone kortsigtede profitter. En undersøgelse fra Harvard Business School i 2012, viser at dette er til skade for den langsigtede profitabilitet i selskaberne.

Farlig Coca-Cola

Indtil videre lyder det lidt som læresætninger fra Warren Buffets årlige brev til Berkshire Hathaways aktionærer. Eller som Google-grundlæggernes brev, lige inden virksomhedens børsnotering, hvor de forklarer beslutningen om at modstå kortsigtede investeringsmodeller.

Begrebet om bæredygtig kapitalisme indebærer et langsigtet perspektiv, fokus på dybereliggende værdier og et forsøg på at undgå markedets døgnflue distraktioner. Derudover tilføjer bæredygtig kapitalisme en ide om, at den bedste måde at beregne en virksomheds sande værdi er at inkludere de faktorer, som de normale metoder til vurdering af selskabers værdi udelader. Herunder en virksomheds miljømæssige fodaftryk, dens interne kultur og dens påvirkning af de samfund, hvori den opererer.

Bæredygtig kapitalisme involverer visse elementer, der forekommer forholdsvist åbenlyse, såsom betydningen af at matche indtægt og incitamentstrukturer, med en virksomheds langsigtede interesser. Men andre elementer er alt andet end konventionelle. Warren Buffet ser for eksempel Coca-Cola som en solid langsigtet værdimodel, på baggrund af virksomhedens mangeårige og verdensomspændende succes. Derimod er Coca Cola i henhold til Generations målestok ikke bæredygtig. Generation mener, at problemer med fedme i alle Coca-Colas førende markeder vil påvirke sodavandsindustrien på samme måde, som offentlige sundhedshensyn har påvirket tobaksindustrien.

Nyt syn på sort energi

Generations mest omtalte analyse er en rapport fra 2013, der hævder, at kul- og oliereserver er »strandede aktiver«, hvis teoretiske markedsværdi aldrig vil blive realiseret. Det vil de ikke fordi miljømæssige, lovmæssige, teknologiske og markedsrelaterede begrænsninger, i sidste ende, vil forhindre både salg og forbrug af en stor del af reserverne. Rapporten argumenterer for, at de konkurser, nedskrivninger og markedsnedture der har plaget kulindustrien, snart vil brede sig til olievirksomhederne.

Som berømt Harvard-alumne har Gore udtalt, at universitetet burde afvise donorer med C02-baserede aktiver. »Men det siger jeg ikke kun, fordi det er det ‘rigtige’ at gøre, men fordi det giver økonomisk mening,« siger Gore. »Officielt har olievirksomhederne aktiver til en værdi af 21 trillioner, men det basere sig på fiktionen om, at vi kommer til at brænde alt kulstof af.«

Bredere spektrum

Jeg har været i perifer kontakt med Gore i årtier, og i løbet af den periode har vi nogle gange været på talefod og nogle gange ikke, (primært afhængigt af hvad jeg senest havde skrevet om ham). På nuværende tidspunkt ved alle, at hans fysiske udseende fluktuerer. Da jeg så ham i sommer så han godt ud – robust, men ikke trivelig; høj og rankrygget, med hår der ikke længere er sort, men som dog er der, og som altid er kæmmet tilbage.

Gores måde at tale på har også ændret sig med årene, og afhængig af kontekst: nogle gange er han afslappet og kvik, andre gange kluntet og langsom. Da jeg talte med ham en hel eftermiddag, i Nashville, i sommer, virkede han til at have udviklet en humoristisk sans til fordel for sin mere pedantiske side.

Næsten blinde

Gore er glad for ideen om spektrum. Halvvejs igennem vores samtale spørger han høfligt, om »nogen har nævnt spektrum-metaforen som en guide til vores arbejde?«. Jeg fortæller ham, at sidste gang jeg besøgte Generation Investment-hovedkvarteret, havde hver eneste medarbejder, jeg talte med rent faktisk nævnt det for mig. Det er en central del af virksomhedskulturen. Og faktisk står jeg med et kort i hånden, der forklarer konceptet. »Godt!« siger han, og ser et øjeblik en smule skuffet ud, inden han igen lyser op. ”Men det er vigtigt at forstå, så lad mig lige forklare…«

Så lad mig lige forklare! Vi kender alle til det synlige lysspektrum, hvor rød figurerer i den ene ende med de laveste frekvenser, og violet i den anden ende med de højeste. I fysiktimen har vi også alle sammen lært, at det lys der er synligt for os mennesker, kun udgør en brøkdel af hele det elektromagnetiske spektrum, der er bredere, end hvad det menneskelige øje kan se. Lige under rød i den lave ende kommer infrarød, og derefter mikrobølger og radiobølger. På højfrekvens-siden går spektrummet fra violet til ultraviolet, og videre til røntgenstråler og gammastråler. Indtil for 200 år siden havde mennesket intet begreb, om de usynlige dele af spektrummet. »Vi ser mindre end en tiendedel af en procentdel af spektrummet,« siger Gore, for at sikre sig, at jeg forstår pointen. »Vi var blinde, og vidste ikke at vi ikke kunne se!«

Hele spektret

Grunden til at alle på Generation benytter sig af denne analogi er, at den matcher deres ambition om, at skabe bedre investeringsmuligheder. Det gør de ved at introducere mere viden ind i folks synsfelt, i stedet for at ekskludere viden.

Set fra Generations perspektiv kan størstedelen af det, der kaldes »finansanalyse« – hvilket vil sige fokus på P/E (pris-indtjenings ratioen), den daglige snak om hvorfor markederne bevæger sig, hysteriet på kabel-tv og spekulationer om den amerikanske centralbank – ses, som den lillebitte del af det elektromagnetiske spektrum, som vi mennesker ser. Det kan være svært at opfange hele feltets spændvidde, men Generation tror, at hvis virksomhederne forsøger, vil de opnå både bæredygtighed og større profitabilitet.

Negativ screening

Når man anvender spektrummodellen i en investeringskontekst, skaber det en ikke voldsom, men stadigvæk betydelig anderledes tilgang i forhold til tidligere etiske investeringsstrategier. Lige så længe som købere og sælgere, lånere og udlånere, har eksisteret, har mennesket søgt at bruge markedskræfterne, til at opnå ikke-økonomiske mål. For eksempel de amerikanske kolonialisters boykot af engelsk te i 1700-tallet, eller boykot af produkter fremstillet af amerikanske slaver i 1800-tallet. Den nuværende interesse i etisk investering går tilbage til 1960erne, hvor studenterbevægelser lagde pres på universiteterne, for at få dem til at afvise donorer med aktier i forsvarsindustrien og storforurenende virksomheder.

Det bedst kendte eksempel på politisk succes, i forhold til hvad man også kalder en »negativ screening« tilgang – hvor visse investeringskategorier fravælges – var anti-apartheid boykotten af sydafrikanske produkter og virksomheder i 1980erne og 90erne. Forskellen var, at disse metoder opfattede »etik” som et minus – de uundgåelige omkostninger ved at gøre det rigtige. Hvorimod medarbejderne hos Generation påstår,  at den »bæredygtige« og »holistiske« tilgang er et forretningsplus, der understøtter langsigtet grådighed.

Oxford-Arabesque

De støtter sig op ad flere beviser, end blot deres egne. Den seneste og mest omfattende forskning indenfor området, som økonomer fra Oxford universitet udgav sidste år, i samarbejde med investeringsfirmaet Arabesque, refererer til 190 akademiske undersøgelser og nyhedsrapporter om virksomheder, der enten implementer, eller ikke implementerer, bæredygtige målsætninger.

I forretningsverdenen refererer man til sådanne målsætninger som ESG, hvilket betyder at en virksomhed udover at fokusere på traditionelle profitberegninger, også inkluderer dens miljømæssige, sociale og governance–relaterede indvirkninger. Oversat til spektrumanalogiens termer inkluderer disse målsætninger hensyn, der går udover det smalle felt af synligt lys. (Et tilsvarende begreb er »triple bottom line,« som den engelske konsulent John Elkington begyndte at promovere i begyndelsen af 90erne. Ideen er, at udover den almindelige indtjening- og tabsbundlinje, bør virksomheders indvirkning også måles på deres miljømæssige og sociale bundlinje.)

Oxford-Arabesque rapporten fremligger overvældende beviser for, at »det er i virksomhedslederes og investorers bedste økonomiske interesse at inkludere bæredygtige hensyn i deres beslutningsprocesser.« Ifølge undersøgelsen er nogle af fordelene en mere stabil (og mindre omskiftelig) omsætning, betydelig lavere kapitalomkostninger, højere indtjening og bedre aktieprisstabilitet.

20-dollar-paradokset

Tilsvarende har Bank of Englands topøkonom Andrew Haldane holdt en række taler, hvori han har understreget, at virksomheder og investorer der fastholder et bredere perspektiv, og ser længere ud i fremtiden end kvartårlige eller årlige resultater, kan skabe forudsigeligt bedre indtjening, end dem der ikke gør. Langt de fleste der har studeret økonomi i skolen vil sige, at det ikke kan være sandt. Hvis indtjeningen rent faktisk var højere, ville de fleste allerede investere på denne måde. Arbitrage ville udligne indtjeningen (I økonomifag kalder man det et »$20 paradox.« En økonom ser nogle penge der ligger på fortovet, og siger: »Det kan ikke være en tyve-dollar seddel. Hvis det var, ville nogen allerede have samlet den op«).

Men Haldanes analyser påpeger vedvarende markedssvigt på grund af mentale vanemønstre, kompensationsstrukturer og andre faktorer, der får investorer til at undervurdere langsigtet indtjening.

Derfor er der potentielt en større belønning for dem, der tænker nyt og går imod strømmen.

Gore møder Blood

»Jeg er ikke en af dem der siger, at jeg ikke gjorde det for pengenes skyld,« fortæller Gore, om et af sine første jobs efter præsidentvalget, hvor han arbejdede for Metropolitan West; et asset management firma, som er baseret i Newport Beach i Californien. »Der var ingen tvivl om, at jeg gjorde det for pengenes skyld. De var flinke, og de tilbød mig et stort nok beløb til, at jeg ikke kunne ignorere dem.«

Efter et år havde Gore fået forbedret sin økonomiske situation og opdagede, at han fandt asset  management intellektuelt stimulerende og interessant (asset management går ud på, at matche viden om muligheder og udfordringer med investering i specifikke virksomheder).

»Jeg besluttede mig for at fortsætte i branchen, men på mine egne præmisser,« fortæller han. I 2003 havde Gore tjent penge nok til at overveje at købe en investeringsvirksomhed, og var tæt på at købe det schweiziske Sustainable Asset Management. En ven fra Goldman Sachs rådgav Gore i forhold til hans investering og sagde: »Du skal ikke købe et firma. Du skal møde David Blood.«

Bloods opvækst

Blood var i starten af 40’erne på det tidspunkt, og havde, efter en ukonventionel barndom, opnået succes i en konventionel finanskarriere. Han voksede op i en velhavende forstad i Detroit, hvor hans far havde en ledende stilling hos Ford. Da han var 11 og på vej ind i sjette klasse, blev hans far forflyttet til Brasilien, og hele familien flyttede til São Paulo.

Hver morgen kunne han fra sit vindue, hvor han spiste morgenmad, se direkte ned på en brasiliansk slum, eller favela som det hedder. »Jeg kunne kaste en baseball ind igennem vinduet til en dreng på min alder,« fortæller han mig, da vi mødes i London. »Jeg tænkte meget over, hvorfor jeg var her og han var der. Det, har jeg haft svært ved at slippe i alle årene siden da, ulighederne i indkomst og velstand. Det var det, der førte til grundlæggelsen af Generation.«

Blood flyttede tilbage til Amerika, da han skulle i gymnasiet, spillede amerikansk fodbold på Hamilton College i New York, og havde planer om at blive børnepsykolog. Men han blev ikke optaget på kandidatstudiet. »Min far sagde at jeg måtte finde mig et job, og det eneste tilbud jeg fik var fra en bank. Jeg havde aldrig været interesseret i finansverdenen, men jeg fandt ud af, at jeg var god til det,« siger Blood. Han stortrivedes i løbet af de næste ti år. Efter sit første job hos Bankers Trust, blev han optaget på Harvard Business School.

Kortsigtet kultur

Her fik han sin mest formative oplevelse. Det var i sommeren mellem det første og andet år, hvor han arbejdede for det dengang berømte, og nu ikke eksisterende (pga. fusion) mæglerfirma E.F. Hutton. »Hele kulturen virkede forkert,« siger han.

Alt handlede om kortsigtede løsninger, og ingen bekymrede sig om, hvordan vi kunne hjælpe kunderne i det lange løb. Det var også på dette tidspunkt, at en ung obligationssælger ved navnet Michael Lewis, lagde mærke til noget lignende hos det nu hedengangne firma Salomon Brothers. Lewis berettede om sine erfaringer i sin første bog, Liar’s Poker.

Blood udviklede en vedvarende interesse for forholdet mellem en virksomheds interne kultur, og dens succes. »Der var andre virksomheder med den samme kortsigtede kultur – Drexel, Salomon, Bear Stearns, Kidder, Lehman,« siger han. »De er væk alle sammen. Hvis du ser på, hvad der skete med dem, handlede det om en kulturs sammenbrud: styring, ledelse, incitament strukturer, værdier. Det er derfor de gik ned. Og det var afsættet for min ide om, at langsigtet virksomhedssucces kræver et holistisk perspektiv der bygger på teamwork, integritet og værdier.«

Han siger, at han fandt netop de værdier, han efterspurgte, hos Goldman Sachs. De satte dengang en ære i at have en noblesse-oblige kultur, der satte investorenes interesser højest. Blood steg hurtigt i graderne i organisationen, og blev forflyttet til London. Da han mødte Al Gore i 2003, var han leder af Goldmans asset management afdeling med ansvar for 1600 ansatte, og investeringer for 325 milliarder dollars. Han var også blevet engelsk statsborger selvom han ikke, som nogle Yankee udvandrere,  lyder som en dårlig engelsk efterligning.

Den hellige gral

På samme tidspunkt som Gore søgte rådgivning fra Goldman Sachs, om sit potentielle køb af det schweiziske asset-management-firma, var Blood på vej til at forlade organisationen. Deres fælles ven i virksomheden introducerede Blood og Gore, og de blev straks enige om at arbejde sammen. »Det var åbenlyst, at vi begge ledte efter den samme hellige gral,« fortæller Gore, »en måde at bedrive asset-management, der inkorporerede bæredygtighed på alle niveauer.«

Lad mig få det overstået: Den indlysende vittighed i forbindelse med deres samarbejde er, at deres firma skulle have heddet Blood and Gore. Så indlysende, at det blev nævnt af næsten alle, jeg talte med. Det er utvivlsomt det overindlysende og forceret morsomme i vittigheden, der gjorde at grundlæggerne valgte et andet navn.

Men Gore og Blood understreger begge endnu en ting, der reflekterer de værdier, de ønskede at fundere firmaet på: Der var syv partnere, ikke to, ved grundlæggelsen. Gore og Blood fungerer i dag som ‘primus inter pares’ i rollerne, som henholdsvis bestyrelsesformand og senior partner. Gore tilbringer cirka en uge om måneden i Generations kontor i London, og et par dage i firmaets kontor i New York. Han deltager via telefon i ugentlige ledelsesmøder, og han siger, at han er i daglig kontakt med analytikerne fra Generation enten online eller via telefon.

Forretningsmodellen

I praktisk forstand involverer det, at se mere af spektrummet. Det er en disciplineret, kompleks og flerdimensionel proces, som jeg hørte om i London. Her vil jeg blot fremhæve tre aspekter ved processen.

Road map. Mange af Generations investeringsbeslutninger begynder med en samling »road maps” rapporter, om de langsigtede forretningsmæssige, miljømæssige og sociale aspekter, ved nye teknologier og markeder. Generations team, der i dag har mere end 60 ansatte i London og 11 i New York, har produceret mere end 100 sådanne rapporter om emner, der spænder fra den verdensomspændende udbredelse af diabetes, til forandringer i boligopvarmnings- og nedkølingsindustrien, hvilket, hvis man inkluderer elevatorer, kan tegne sig for næsten halvdelen af det totale energiforbrug i storbyerne.

Skjulte omkostninger

Jeg sidder med en rapport om de miljømæssige og arbejdsmarkedsmæssige omkostninger, ved den voldsomme vækst i antallet af dataopbevaringscentre – den fysiske manifestation af »the cloud«. Ved siden af den rapport ligger en anden, der omhandler internethandelens »sidste kilometer« – hvordan produkter vi bestiller via internettet finder vej til forbrugerne, og om hvorvidt disse dynamikker gør leveringsvirksomheder – postvæsenet, FedEx and DHL, og nu Lyft og Uber – til detailhandlere. Eller omvendt, om detailhandlere såsom Costco og Walmart, bliver omdannet til leveringsvirksomheder.

En anden rapport handler om de miljømæssige, arbejdsmarkedsmæssige og byplanlægningsmæssige følger af disse og andre forretningsmodeller. Jeg har læst et utal af disse rapporter. Når de berører emner, jeg kender til, såsom  logistikkæden i Kinas fabriksproduktion, eller fremtidens mediemarked og dets politiske og sociale konsekvenser, kan jeg følge dem. De andre har givet mig en bedre forståelse for, hvad vi kan kalde bæredygtighedsproblematikker, f.eks. i modebranchen, og har klædt mig på til at lære mere.

Løsningstopmøder

Firmaet arrangerer også lejlighedsvist »løsningstopmøder« om vigtige emner, der berører dets analytikere. Disse møder bliver afholdt i Generations hovedkvarter i London under ledelse af Gore. I juni holdt de et sådant topmøde med titlen »The Future of Mobility«, hvis mål var at undersøge konsekvenserne af ændringer i byplanlægning, selvkørende biler, batteri- og motor- og droneteknologi. Forretningsmodeller såsom Uber, og andre områder for virksomheder fra Tesla til Priceline. Ved at læse dokumenterne fra tidligere topmøder, kunne jeg se at de var mere, ja, holistiske end andre arrangementer, jeg havde hørt om eller set andre steder. Sammenlignet med arrangementer på universiteter, hos offentlige myndigheder eller tænketanke, fokuserede de i langt højere grad på forretningsmuligheder. Sammenlignet med arrangementer hos andre finansvirksomheder, var deres udsyn meget bredere både historisk of intellektuelt.

Efterforskning af firmaer

Med baggrund i roadmap-rapporter, toppmøder og andre styringsinstrumenter begynder Generations analytikere at efterforske specifikke virksomheder. De besøger deres hovedkvarterer og interviewer ledere og bestyrelsesmedlemmer. De besøger fabrikker, og de samler information om konkurrenterne. De læser hjemmesider såsom glassdoor.com, hvor tidligere medarbejdere diskuterer gode og dårlige sider ved en virksomhed.

En gang om ugen sætter cirka 25 medlemmer af analyseteamet sig omkring et stort konferencebord i London, for at diskutere en virksomhed. Medlemmerne ved at de ved mødets afslutning, vil blive bedt om at tildele virksomheden en værdi på to forskellige skalaer, BQ og MQ.

BQ står for »business quality,« og måler sandsynligheden for, at virksomheden vil opnå bedre en gennemsnitlig profitabilitet. Har den et værn imod konkurrenterne? Er den industri den hører til følsom overfor ustabilitet? Er dets brand stærkt nok til, at overleve ødelæggende priskonkurrence?

MQ står for »management quality,« hvilket henviser ikke blot til ledelsens og bestyrelsesmedlemmernes karakter og intelligens, men også til, hvor tæt afstemt deres personlige interesser er med virksomhedens. Opfordrer deres betalingsmodeller dem til at »cashe ud« eller fremskynde virksomhedens indtjening, og dermed underfinansiere langsigtede investeringer? Er de respekterede eller hadede af medarbejderne?

Begge evalueringssystemer tager hensyn til virksomhedens social og miljømæssige påvirkning. Hverken en meget profitabel virksomhed med katastrofale miljømæssige bivirkninger, eller en velmenende virksomhed med lav omsætning, er kvalificeret til at blive investeret i.

Mark og Miguel

Generations to direktører for investering, Mark Ferguson og Miguel Nogales, leder møderne. Næsten lige så ofte, som jeg hørte medarbejdere hos Generation referere til »Al«, hørte jeg referencer til »Mark og Miguel«. Ingen af dem refererer til Gore som »vicepræsident Gore,« og de opfattede min instinktive brug af hans titel, som en sær amerikanisme.

Ferguson and Nogales, som begge er i 40erne, udgør et usædvanligt partnerskab. Nogales voksede op i Sydspanien, i en familie af læger og medicinprofessorer. Han kom til England i gymnasiet og fortsatte til Cambridge, hvor han dimitterede med højeste udmærkelse i økonomi. Hvis man skulle bruge sprogbrug til at gætte, hvem fra Generation der kommer fra den britiske overklasse, ville det være manden fra Spanien.

Mark Ferguson er skotte og fortæller, at den eneste grund til at han færdiggjorde gymnasiet var, at han kom til skade med sit knæ i en fodboldkamp og opgave drømmen om at blive professional fodboldspiller. »Jeg kommer fra en fodboldfamilie,« fortæller han, hvilket er noget af en underdrivelse: Hans far, Sir Alex Ferguson, er den mangeårige manager for Manchester United. I London’s gader er han uden tvivl mere berømt and Al Gore.

Både Ferguson og Nogales begyndte deres karriere i finansverdenen tidligt og stortrivedes der. Begge ledte de i deres tredivere efter en måde at kombinere deres karrierer, med en interesse i miljømæssige og sociale spørgsmål. Ferguson havde tidligere arbejdet med både  Blood og Nogales i forskellige sammenhænge. Blood introducerede dem begge for Gore, og i 2004 var de alle en del af grundlæggergruppen. De øvrige tre grundlæggere var Colin le Duc, en ung asset manager, Peter Knight, Gores tidligere stabschef, og Peter Harris fra Goldman Sachs.

Sten, saks og papir

Ved det fokuslistemøde jeg deltager i, guider Ferguson og Nogales samtalen, mere end de selv bidrager. De sørger for at inddrage de mere stille og indadvendte analytikere, og dem der ikke er helt hjemme i engelsk. Den virksomhed de diskuterer ved dette møde, er et kendt amerikansk teknologifirma, hvis navn jeg ikke må nævne. Virksomhedens styrker inkluderer et stort markedsforspring, og en teknologi der ser ud til potentielt at kunne hjælpe lavkapital-iværksættere  i Afrika, Indien og andre steder.

Dens svaghed er, at andre teknologier ser ud til at kunne overhale hele virksomhedens markedsmodel. Analytikerne argumenterer for og imod. Er lønstrukturen designet til, at bibeholde virksomhedens bedste ledere? Når en analytiker argumenterer for et firmas styrker, er han eller hun nødt til også at forestille sig dets nekrolog med en gennemgang af de ting, der gik galt og medførte dets undergang.

Da det bliver tid til at stemme om virksomheds- og ledelseskvalitet, holder alle mødedeltagerne en lukket knytnæve frem med håndfladen nedad. Der tælles til tre – ligesom ’sten-saks-papirlegen’ – og deltagerne viser en til fem fingre, først for at rangliste virksomhedens BQ og dernæst dens MQ. Denne virksomhed scorer BQ3 og MQ3. »Vi fandt på sten-saks-papir-metoden, fordi vi opdagede, at det påvirkede processen, hvis Miguel eller jeg gav udtryk for vores holdning,« fortæller Ferguson.

Det slog mig at på intet tidspunkt i løbet af den langvarige diskussion frem og tilbage, er virksomhedens aktiepriser blevet nævnt. »Det ville have fået folk til at rynke på næsen på dette stadie,« siger Nogales, da jeg nævner det for ham den næste dag. »Det ville være udtryk for en misforstået opfattelse af, hvad det er vi prøver at opnå.« Med det mener han forsøget på, at adskille en vurdering af en virksomheds bæredygtige profitabilitet, fra en beslutning om et godt tidspunkt at investere i dets aktier.

Fra liste til investering

På fokuslistemødet kommer gruppen kollektivt frem til en første vurdering. Hvis en virksomhed opnår en score på 3 eller højere på begge parametre, bliver det tilføjet til Generations fokusliste, der på nuværende tidspunkt inkluderer omkring 125 virksomheder. Det er virksomheder, hvis aktiepriser og indtjening Ferguson og Nogales holder tæt øje med med henblik på at købe, når prisen befinder sig på det de opfatter som et attraktivt niveau.

Nogle virksomheder har figureret på listen i årevis, men er aldrig blevet billige nok til at investere i. For eksempel fortalte Nogales mig om et europæisk bioteknologifirma, som Generation vurderer til at være helt i toppen med en BQ5/MQ5 score. Desværre har den øvrige investeringsverden også opdaget virksomhedens fortrin, hvilket holder prisen på et for højt niveau.

Tillid til modellen

I andre tilfælde har Ferguson og Nogales investeret når prisen var helt rigtig – og har så fortsat med at købe når prisen er faldet. I 2007 købte Generation 5 procent af aktierne i Kingspan, et irsk firma der havde opfundet et voldsomt effektivt isoleringsmateriale. Da verdens byggebrancher kort tid efter kollapsede, faldt firmaets aktiepris fra 22 til 2 euros. Generation forøgede sin aktiepost i takt med at aktieprisen faldt, og nu er prisen igen over 20 euros. »Vores bæredygtighedsanalyse har givet os selvtillid til at sikre os en meget koncentreret position i virksomheder, som vi tror besidder det rette langsigtede indtjeningspotentiale,« fortæller Nogales.

Det går ikke altid som planlagt – f.eks. en investering i First Solar, en virksomhed fra Arizona hvis solpaneler blev underbudt af kinesiske konkurrenter og hvis resultater ikke levede op til Generations forventninger. Men alt i alt er Generations resultater overbevisende nok til at underbygge deres argument.

Aktivt ejerskab

Dette er det tredje markante træk i Generations metode. Mark Ferguson fortæller, at i et traditionelt firma er 80 procent af opmærksomheden rettet mod beslutninger om at købe aktier, og 20 procent fokuserer på beslutninger om at sælge, hvilket efterlader 0 procent til vedholdende aktieejerskab i en virksomhed. Fra Gore og Blood og hele vejen ned igennem firmaet, påpeger alle jeg taler med, at deres fordeling af opmærksomheden er helt anderledes. Deres ansvar slutter ikke med, men begynder i stedet, ved køb af aktier i en virksomhed.

Medarbejdere fra Generation holder møder med bestyrelsesmedlemmer og ledelsen i de virksomheder, de investerer i. De forklarer dem, hvad det er, der har tiltrukket dem til firmaet og hvilke beslutninger, de håber at se. »Vi taler direkte med dem om lønpolitik, bestyrelsesstruktur og om potentielle bæredygtige initiativer,” siger Nogales. »Ofte fortæller bestyrelsesmedlemmerne og ledelsen, at vi er de første institutionelle investorer, der nogensinde har talt med dem om sådanne spørgsmål. Det er vigtigt ikke at undervurdere, hvor stor en indflydelse det kan have på ledelsen. Vi forsøger at skabe et hjemsted for folk, der ønsker at drive forretning på en anden måde.«

En ny kapitalisme?

Jeg fornemmer, at det er lykkedes mig at såre Mark Fergusons, Miguel Nogales og David Bloods følelser en lille smule, fordi jeg ikke udtrykker større begejstring, for hvad jeg har set. I mine øjne repræsenterer analyserapporterne og diskussionerne gode versioner af det, jeg har set og hørt igennem årene fra forskere i diskussioner af muligheder og udfordringer på et område, de er bekendt med, eller hos iværksættere i deres vurdering af en potentiel forretningsmulighed. Medarbejderne på Generation understreger, at hvis jeg havde tilbragt mere af mit liv i finansverdenen, ville jeg have en større forståelse for, hvor grundlæggende deres særlige proces adskiller sig fra normen.

Især det at de ikke arbejder ud fra et stjernesystem, hvor ledende analytikere plejer deres kontakter og følger deres intuition. Eller, at deres arbejde ikke involverer traditionelle kvantitative analyser af retningen i markedet. »Hvis du sætter dig ned og ser CNBC, vil du forstå hvor stor forskellen er,« siger Blood. Strukturerne for lønninger i finansverdenen baserer sig typisk på en årlig eller måske endda en kvartals indtjening, og er præget af stor udskiftning blandt medarbejderne, der er drevet af tilbud om højere løn i andre virksomheder. Hos Generation baseres bonusser på resultater for investeringer set over tre år. På årsbasis har Generation kun haft en udskiftning af ansatte på omkring 3 procent, hvilket er meget lavt for finansverdenen.

Potentiel investering

Da jeg får udleveret firmaets fokusliste med de 125 potentielle investeringsvirksomheder, og offentlige rapporter fra amerikanske, britiske og europæiske kontrolmyndigheder over hvilke selskaber Generation ejer aktier i, undrer det mig, hvad der gør denne liste så speciel. Ud af de omkring 30 virksomheder, som Generation per 30. juni ejer aktier i, er firmaets største aktiepost i Microsoft. Den næststørste er Qualcomm, den førende producent af chips for mobiltelefon branchen. Top 10 inkluderer derudover Google, og den virksomhed der producerer John Deere traktorer.

Jeg spørger David Bloom, hvordan det kan siges på nogen måde at skabe en ny form for kapitalisme. Han minder mig om, at Generation forsøger at realisere to målsætninger, der normalt ses som modstridende: at tjene rigtig mange penge og understøtte bæredygtige forretningsmodeller. Alle virksomhederne på fokuslisten – store og små, kendte og ukendte – har bestået Generations interne eksamen, som nogen der udgør at solidt langsigtet forretningspotentiale.

Stor og bæredygtig

Disse store velkendte navne fremmer, på den ene eller anden måde, et bæredygtigt mål. Ifølge Nogales lever Microsoft op til kravet om at »tilbyde produkter og ydelser, der er i overensstemmelse med et samfund med lavere udledning af kulstoffer og med større fokus på sundhed, retfærdighed og sikkerhed« samtidig med, at den også repræsenterer en attraktiv langsigtet virksomhed, set fra Generations lidt anderledes perspektiv.

Qualcomm er kendt for sin markedspositionering og førerrolle indenfor bæredygtig fabriksproduktion og energibesparende microchips.

John Deere? De producerer maskiner, der muliggør en mere præcis dyrkning af afgrøder. Det kan forøge udbyttet samtidig med, at det reducerer behovet for energi, vand og kemikalier.

I de sidste seks år har Generation haft en aktiepost i Unilever, en virksomhed de ser som en fremmer af bæredygtigt landbrug på globalt niveau. En af de væsentligste grunde til at skovene forsvinder i troperne er skovrydning til palmeolieproduktion, og palmeoliemarkedet domineres af store virksomheder som Unilever, P&G, Nestle og L’Oreal. Unilever, der er verdens største opkøber af palmeolie, har koordineret et internationalt samarbejde med henblik på bæredygtig palmeolieproduktion.

De mindre kendte

Da jeg begynder at se ud over virksomheder som Microsoft og Qualcomm, opdager jeg, at cirka en tredjedel på Generations lister er nogle, jeg aldrig har hørt om. Selv indenfor de områder hvor jeg føler, at jeg har et vist kendskab. Jeg spørger til disse selskaber og finder ud af, at mange af dem hævder at have ambitiøse miljømæssige og sociale målsætninger.

Ocada, et engelsk Internet supermarked, opererer uden fysiske lokaler. Firmaet lover, at det kan levere dine indkøb til dit hjem med færre energi omkostninger, end hvis du gik ned til butikken og købte ind selv (Den primære grund er, at firmaet undgår den meget energi-tunge omkostning, der er forbundet med drive en kæde af butikker, hvor opvarmnings- og nedkølingssystemerne arbejder imod hinanden, og hvor uendelige mængder mad ender med ikke at blive solgt og gå til spilde. Ocado bruger i stedet en Amazon-agtig model og opbevarer mad i et begrænset antal varehuse, hvor hurtig omsætning minimerer spild. Dets sofistikerede udbringningsnetværk har et mindre energiforbrug end butikskæders omfattende distribueringssystem).

Et andet firma ved navn Ansys, der holder til i Canonsburg, en lille by i Pensylvania, udvikler simuleringssoftware, der gør det muligt for ingeniørvirksomheder at eliminere mange af de stadier, det normalt kræver at udvikle en fysisk prototype og dermed muligt at spare tid, energi og materialer.

Linear Technology fra Milpitas i Californien dominerer markedet for sensorer og relaterede instrumenter til brug i el- og hybridbiler, (der kan bruge fem til ti gange så mange sensorer end almindelige biler).

Jeg spørger til mange andre virksomheder og hører mange tilsvarende forklaringer. Nogle gange handler det om et firmas miljømæssige eller folkesundhedsmæssige indvirkning; andre gange om enestående markedsstyrke. Hver gang er det et resultat af den omfattende BQ/MQ proces.

Bæredygtig fornuft

Da jeg pressede Gore og Blood på spørgsmålet om, hvorvidt dette udvalg af virksomheder, samt Generations unægteligt imponerende resultater i løbet af firmaets første ti år, har mere end en symbolsk betydning, svarede de, at de var klar over faren ved at overdrive deres præstationer. Men, siger de, man skal heller ikke underdrive dem. Det er lykkedes dem at skabe mindst ét modeksempel til antagelsen om, at ethvert forsøg på at reducere de ødelæggende konsekvenser af moderne kapitalisme nødvendigvis vil betyde reduceret succes.

Politiske strategier ændrer sig, når en kandidat dukker op ud af det blå og vinder valget. Trænere og atleter er tvunget til at tilpasse sig efter et nederlag, hvis de gerne vil vinde næste gang. Generations virksomhedsstrategi har vist sig at være en succes i forhold til de målestokke kapitalistiske systemer er mest interesserede i.

»Når en ny model kommer på banen og producerer vedholdende resultater, der er bedre end gennemsnittet, så bliver folk interesserede,« siger Gore. »Selv hvis langt de fleste aktiver stadigvæk drages mod indeksinvestering og algoritmehandel, er der stadig en vigtig del af verdens aktiver, som er forbeholdt ledere, der tror på at de kan vinde over markedet. Det er det vi har gjort. Vores målsætning er at vise, at bæredygtighed er en ’best practice’ til at opnå dette, og derfor kan ændre kulturen overalt i investeringsmarkedet. Jeg ved godt, at det lyder lidt storslået, men det er altså målet.«

Støtte fra McKinsey

Mange andre støtter op om ideen om, at finansverdenen er klar til et sådan skub. Laurence Fink fra BlackRock siger, at han skrev sit åbne brev til virksomhedsledere, fordi han »mener, at vi bliver nødt til at have en form for inklusiv og progressiv kapitalisme« – et system, der er »stærkere, mere modstandsdygtigt, mere retfærdigt, og bedre udstyret til at skabe den bæredygtige vækst, som verden har brug for.«

Fink siger at pres fra mange forskellige sider – fra ultrahurtig automatiseret aktiehandel til den lettere paniske tone på kabel tv – får virksomhedsledere til at handle kortsigtet og destruktivt. »Vi besluttede os for at være den modvirkende stemme, der siger, at som jeres største aktionær har vi specifikke forventninger om, hvordan I gebærder jer.«

Dominic Barton fra McKinsey har skrevet i mange forskellige sammenhænge, om den indflydelse investorer og bestyrelser kan have i forhold til at forhindre kortsigtede og ubæredygtige virksomhedstiltag. Sammen med Fink og andre asset managers fra Europa, Nordamerika, Asien og andre steder har Barton organiseret et initiativ, der skal omvende store investorer til et mere langsigtet perspektiv. »Vi har noget i retning af 10 trillioner dollars i investeringsaktiver til rådighed,« fortæller han. »Det er ikke håndører, og det kan sende et meget vigtigt budskab.«

Laura Tyson fra Berkeley fortæller at bæredygtige strategier af forskellige slags, nu er den hurtigst voksende kategori af aktiver.

Fra krise til reform

I bogen Capitalism 4.0 der udkom i kølvandet på det verdensomspændende finanskrak i 2008-09, hævder den britiske finansskribent Anatole Kaletsky, at kapitalismen kun har overlevet så længe, som den har, på grund af dens evne til at tilpasse sig og mutere.

I dybe kriser  – f.eks. den gennemgribende ulighed under Amerikas første ’Gilded Age,’ masseabejdsløsheden i 1930erne, ustabilitet i finansmarkederne og det miljømæssige pres i dag – intervenerer regeringen altid før eller siden.

I disse historiske øjeblikke, hvor det kapitalistiske system, ser ud til at være tæt på at drage sit sidste åndedrag, lader det også til at være ude af stand til at undergå radikal reform, skriver han. Men lige i det øjeblik »træder politikkerne ind og ryster op i de institutionelle strukturer, … og en reformeret version af kapitalismen tager form.« Reform lyder kedeligt og moraliserende, en kritik der også er blevet rettet mod Al Gore. Men efter at have tabt nogle af de største kampe i sit liv, fortjener han, at vi ser nærmere på konsekvenserne af denne sejr.